華安證券（600909）股份有限公司張?zhí)?陳晶,鄧承佯近期對智明達進行研究并發(fā)布了研究報告《彈載、機載景氣度延續(xù)，收入端有望持續(xù)超預期》，本報告對智明達給出買入評級，當前股價為129.5元。

智明達(688636)

事件回顧：

(相關資料圖)

公司發(fā)布半年報顯示，2022上半年實現(xiàn)營收2.71億元，同比增速+54.66%，收入端有望持續(xù)超預期。其中，彈載收入占比迅速提升，機載收入維持高比例和穩(wěn)增速；2022上半年實現(xiàn)歸母凈利潤0.50億元，同比增速+8.43%，若剔除1493.18萬元股份支付費用影響，公司歸母凈利潤同比增速+36.18%、扣非后歸母凈利潤同比增速40.92%，業(yè)績端符合預期。

行業(yè)景氣度延續(xù)，機載領域市場空間大、彈載領域成長性好

機載領域，航電系統(tǒng)占到整個軍用飛機價值量接近一半，受益于主戰(zhàn)機型的放量以及航電系統(tǒng)價值量占比提升，每年有望維持30%左右的增速；彈載領域，受益于主戰(zhàn)彈型的放量以及精確制導滲透率提升，每年有望維持50%以上的增速；車載和艦載領域，主要受益于武器平臺的信息化改造，每年有望維持10-15%的自然增長。我們保守測算，僅主戰(zhàn)裝備的軍用嵌入式計算機每年的市場空間就超過百億，可達市場或超千億。行業(yè)格局較為分散，國內目前主要由各軍工院所的計算機所主導，民參軍企業(yè)作為作為配套和補充市場份額還很低，且產業(yè)鏈已經(jīng)具備全國產化能力。

公司收入端增長無憂，成本端面臨壓力，費用端整體可控

收入端，公司上半年在手訂單4.62億，同比增長50%，不斷開發(fā)新客戶、挖掘新項目，單個客戶和裝備配套的價值量不斷上升，同時公司積極擴產，新增設備和場地能夠滿足近2年產能需求，預計2023年底投產，此外，公司還加強布局了無人機嵌入式計算機產品線，未來成長可期。成本端，產業(yè)鏈國產化、進口料漲價、產品結構變化以及軍審價導致公司毛利率有所下滑，2022年上半年綜合毛利率54.60%，較去年同期下降8.48pct。我們認為下半年進口料漲價有望反轉，產品結構從全年交付來看有望平滑，同時國產原材料隨著量產繼續(xù)降價，成本端壓力有望緩解。費用端，公司上半年新增研發(fā)項目125個，同比增長29%，新增研發(fā)人員77人，持續(xù)進行研發(fā)投入，提升技術實力，剔除股份支付費用影響，預計研發(fā)費用率將維持一定強度，銷售和管理費用率有望持續(xù)下降。

投資建議

展望未來，公司機載、彈載收入增長無憂，高價值存儲、圖像處理、數(shù)據(jù)采集產品線有望開拓更大空間。公司客戶拓展順利、在研項目充裕，平臺化研發(fā)體系運行效率穩(wěn)步提升，股權激勵費用攤銷下降，銘科思微也有望扭虧后實現(xiàn)并表。預計公司2022-2024年歸母凈利潤1.47億元、2.16億元、3.03億元，對應EPS為2.91、4.27、6.01元，當前股價對應2022-2024年PE分別為45.16X/30.78X/21.88X。維持“買入”評級。

風險提示

1）股權激勵費用攤銷；2）產業(yè)鏈國產化、進口料漲價、產品結構變化以及軍審價導致毛利率下滑風險。

數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中信建投（601066）證券黎韜揚研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達93.11%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利1.57億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為42.4。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有5家機構給出評級，買入評級4家，增持評級1家。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，智明達（688636）行業(yè)內競爭力的護城河一般，盈利能力良好，營收成長性良好。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、存貨/營收率增幅。該股好公司指標3星，好價格指標2星，綜合指標2.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）