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海亮股份（002203）主營銅加工業務，近五年銅產品銷量復合增速達15.4%。其中銅管為主要產品，2021年銷量占銅加工業務比重達到68%。公司已成為全球銅管龍頭，我們測算2021年公司銅管國內市占率約21%。

銅管行業：格局優化，盈利筑底。銅管下游75%應用于制冷行業，其中空調拉動主要需求。國內空調產銷量在2019年見頂后因疫情沖擊、地產政策調整、行業去庫存等因素，消費相對低迷，導致上游銅管行業競爭加劇，加工費經歷明顯下行。大中小型企業開工率差異明顯，預計行業已經歷一輪出清，競爭格局實現優化。

銅加工業務：量增+降本驅動成長。1、產能擴張：公司通過自建及收購等方式持續擴張海內外產能，2025年規劃實現產銷量228萬噸，其中銅管123萬噸，2021-2025年銅材目標產銷復合增速達26%。2、成本優化：公司五代連鑄連軋精密銅管生產線獲中國有色金屬工業協會“國際領先水平”評價，可實現綜合成本下降700元/噸。公司當前已推進該智能高效制造技術的全面應用，計劃在2024年底前分批對已建、在建、新建的銅管生產線進行淘汰、改造和升級。改造完成后銅管噸成本將得到顯著優化。

切入鋰電銅箔，開啟第二成長曲線。鋰電銅箔用于鋰電池負極集流體，測算2022-2025年全球需求復合增速約27%。公司計劃建設15萬噸銅箔產能，截至當前一期一步1.25萬噸產能已投產，實現4.5-8微米銅箔的規模量產。公司已與國內主流下游電池客戶建立業務聯系，加快推進產品認證及導入工作。預計隨著鋰電銅箔項目分期投產，2022-2024年公司鋰電銅箔實現收入3億元/37億元/73億元。由于近幾年鋰電銅箔產能增長較多，2023-2024年行業略有過剩，一定程度上加劇競爭，預計公司產品單位盈利能力將有所下行，公司通過以量補價，實現盈利增長。

銅價相對平穩，對公司盈利擾動較小。公司產品采用銅價+加工費定價模式，銅價劇烈波動時公司盈利或受到擾動，2023-2024年銅價或在基本面與金融面的博弈中維持高位，對公司盈利擾動較小。

預測2022-2024年公司歸母凈利潤分別為11.8億元/17.7億元/23.3億元，同比+6.3%/+50.6%/+31.2%;實現EPS分別為0.60元/0.90元/1.18元，對應PE分別為19/13/10倍。給予2023年15倍估值，目標價13.82元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。